Khi kịch bản tồi tệ nhất xảy ra – kho dự trữ của IEA cạn kiệt và giá dầu thô phá vỡ các ngưỡng kháng cự lịch sử – thị trường chứng khoán thường chìm trong sắc đỏ của lạm phát. Tuy nhiên, nhóm Dầu khí luôn là “nơi trú ẩn” và là tâm điểm đầu cơ hấp dẫn nhất. Để hiểu rõ cách dòng tiền vận động, chúng ta cần nhìn vào chuỗi giá trị của ngành. Nhạy cảm nhất, biến động mạnh nhất và thu hút dòng tiền đầu cơ nhanh nhất chính là nhóm Thượng nguồn (Upstream).
Tại Việt Nam, nhóm thượng nguồn bao gồm các doanh nghiệp chuyên cung cấp dịch vụ thăm dò, khai thác, cho thuê giàn khoan và xây lắp công trình biển. Hai “trụ cột” mang tính dẫn dắt trên sàn chứng khoán là Tổng Công ty Cổ phần Khoan và Dịch vụ Khoan Dầu khí (Mã: PVD) và Tổng Công ty Cổ phần Dịch vụ Kỹ thuật Dầu khí Việt Nam (Mã: PVS).
Sự bứt phá của PVD và PVS trong một môi trường giá dầu cao không chỉ đến từ yếu tố tâm lý mà dựa trên nền tảng cơ bản của ngành công nghiệp khai khoáng. Đa số các mỏ dầu ngoài khơi tại Việt Nam có điểm hòa vốn dao động quanh mức 55 – 60 USD/thùng. Khi giá dầu thế giới neo ở mức rất cao (ví dụ: trên 90 USD/thùng), biên lợi nhuận khổng lồ sẽ kích thích PVN và các đối tác nước ngoài tái khởi động hoặc đẩy nhanh tiến độ các đại dự án thăm dò, khai thác (điển hình như chuỗi dự án khí điện Lô B – Ô Môn). PVD là doanh nghiệp sở hữu đội giàn khoan tự nâng lớn. Khi khủng hoảng năng lượng nổ ra, nhu cầu khoan thăm dò toàn cầu tăng vọt, đẩy giá cho thuê giàn khoan và hiệu suất sử dụng giàn lên mức tối đa. Đây là động lực trực tiếp kéo biên lợi nhuận gộp của PVD lên cao.
Đối với PVS, các chiến dịch khoan mới đồng nghĩa với việc họ sẽ trúng các gói thầu xây lắp công trình ngoài khơi (EPCI/EPCIC) trị giá hàng trăm triệu USD. Ngoài ra, việc các quốc gia chuyển hướng sang năng lượng tái tạo do sợ hãi giá dầu cũng giúp PVS nhận thêm các hợp đồng làm chân đế điện gió ngoài khơi.
Dù bức tranh vĩ mô có vẻ hoàn hảo, việc đầu tư vào nhóm thượng nguồn trong các cú sốc địa chính trị không phải là một bữa trưa miễn phí. Lịch sử thị trường chứng khoán Việt Nam đã chứng kiến nhiều đợt sóng giả của cổ phiếu dầu khí.
Giá cổ phiếu dầu khí thường tăng ngay lập tức theo giá dầu thô trên bảng điện quốc tế. Tuy nhiên, lợi nhuận của PVD hay PVS không tăng ngay ngày hôm sau. Các hợp đồng cho thuê giàn khoan hoặc xây lắp thường được ký kết cố định trước 6 đến 12 tháng. Do đó, phải mất vài quý sau khi giá dầu tạo đỉnh, dòng tiền và lợi nhuận thực tế mới phản ánh vào báo cáo tài chính của doanh nghiệp.
Nếu cuộc khủng hoảng Hormuz kéo dài, lạm phát sẽ bóp nghẹt nền kinh tế Việt Nam, buộc Ngân hàng Nhà nước phải can thiệp bằng cách tăng lãi suất. Khi toàn bộ thị trường chung (VN-Index) sụp đổ do thiếu hụt thanh khoản, nhóm cổ phiếu dầu khí dù có câu chuyện tốt đến mấy cũng khó lòng lội ngược dòng mãi. Chúng có thể trụ vững trong giai đoạn đầu, nhưng cuối cùng vẫn có nguy cơ bị bán tháo cùng với thị trường chung. Nếu Iran và phương Tây bất ngờ đạt được một thỏa thuận hòa bình, hoặc các tuyến hàng hải được khơi thông nhanh chóng, giá dầu sẽ lao dốc không phanh. Tâm lý đầu cơ sẽ đảo chiều ngay lập tức, khiến nhóm thượng nguồn giảm sàn trước khi bạn kịp thoát vị thế.
Đối với các quỹ đầu tư và nhà đầu tư cá nhân dày dặn kinh nghiệm, cổ phiếu thượng nguồn mang tính chất chu kỳ và đầu cơ cực kỳ cao. Trong ngắn hạn, dòng tiền thông minh thường mua vào ở những giai đoạn tin tức căng thẳng bắt đầu leo thang (như thời điểm IEA chuẩn bị họp khẩn xả kho) và chốt lời quyết liệt khi giá dầu chạm các ngưỡng kháng cự tâm lý lớn.
Trong trung hạn, thay vì chỉ dán mắt vào giá dầu Brent hàng đêm, các quỹ lớn sẽ theo dõi tiến độ trao thầu (FID) của các siêu dự án nội địa. Nếu Lô B – Ô Môn chính thức có quyết định đầu tư cuối cùng trong giai đoạn này, đó mới là “tấm khiên” bảo vệ đà tăng trưởng bền vững cho PVD và PVS bất chấp giá dầu thế giới biến động ra sao.
Nếu như nhóm Thượng nguồn (PVD, PVS) mất nhiều tháng, thậm chí hàng năm để chuyển hóa giá dầu cao thành lợi nhuận thực tế thông qua các hợp đồng mới, thì nhóm Hạ nguồn lại cảm nhận được sức nóng của giá dầu ngay lập tức. Phân khúc này nằm ở cuối chuỗi giá trị, tiếp xúc trực tiếp với người tiêu dùng và chịu sự chi phối nặng nề của biến động hàng tồn kho cũng như các quyết sách vĩ mô của Chính phủ.
Tại Việt Nam, nhóm hạ nguồn bị chia làm hai thái cực hoàn toàn khác biệt khi đối mặt với một cú sốc giá dầu thô: Khâu Lọc hóa dầu (BSR) và Khâu Phân phối bán lẻ (PLX, OIL).
Nhà máy Lọc dầu Dung Quất (BSR) là nơi nhập khẩu dầu thô (crude oil) để chế biến thành các sản phẩm xăng, dầu diesel, nhiên liệu bay. Khi giá dầu thô thế giới tăng vọt do Eo biển Hormuz bị phong tỏa, BSR sẽ là một trong những doanh nghiệp hưởng lợi khủng khiếp nhất trong ngắn hạn nhờ hai yếu tố cốt lõi:
- Hiệu ứng đánh giá lại hàng tồn kho: BSR luôn phải duy trì một lượng dầu thô tồn kho khổng lồ (thường tương đương 20 – 30 ngày sản xuất) để đảm bảo nhà máy vận hành liên tục. Lượng dầu này được mua vào ở vùng giá thấp trong quá khứ. Khi giá dầu và giá xăng thành phẩm thế giới bất ngờ tăng vọt, giá trị của kho dự trữ này phình to nhanh chóng. Doanh thu bán hàng tính theo giá thị trường hiện tại, trong khi giá vốn hàng bán (COGS) lại tính theo giá nhập thấp trước đó. Kết quả là biên lợi nhuận gộp của BSR sẽ bùng nổ, tạo ra những khoản “siêu lợi nhuận” chớp nhoáng trên báo cáo tài chính.
- Biên lợi nhuận lọc hóa mở rộng: Crack Spread là mức chênh lệch giữa giá các sản phẩm lọc dầu (xăng, diesel) và giá dầu thô đầu vào. Trong các cuộc khủng hoảng địa chính trị, tâm lý hoảng loạn thường đẩy giá xăng dầu thành phẩm tăng nhanh và mạnh hơn cả giá dầu thô. BSR sẽ hưởng lợi kép khi vừa có lãi tồn kho, vừa bán được sản phẩm với mức chênh lệch giá cực kỳ hấp dẫn.
Cổ phiếu BSR có tính chu kỳ cực cao. Nếu IEA can thiệp thành công hoặc căng thẳng hạ nhiệt khiến giá dầu quay đầu lao dốc (như đã phân tích ở kịch bản thị trường vỡ mộng). Kho dầu mua ở vùng giá đỉnh sẽ trở thành thảm họa, buộc doanh nghiệp phải trích lập dự phòng giảm giá hàng tồn kho khổng lồ, khiến lợi nhuận bốc hơi nhanh như cách nó xuất hiện.
Trái ngược với sự hưng phấn của BSR, các doanh nghiệp phân phối và bán lẻ xăng dầu như Petrolimex (PLX) hay PV OIL (OIL) lại coi những đợt tăng giá dầu sốc là một cơn ác mộng thực sự.
PLX nhập xăng dầu thành phẩm (từ BSR, Nghi Sơn hoặc nhập khẩu) để bán lẻ qua hệ thống trạm xăng. Lợi nhuận của họ không đến từ việc đầu cơ giá, mà đến từ định mức chi phí và lợi nhuận gộp được Chính phủ quy định. Khi giá dầu tăng phi mã, PLX bị mắc kẹt trong hàng loạt áp lực.
Tại Việt Nam, giá bán lẻ xăng dầu do Liên Bộ Tài chính – Công Thương điều hành. Khi giá thế giới tăng quá nóng, để bảo vệ người dân và kiềm chế lạm phát, cơ quan quản lý thường chậm tăng giá bán lẻ hoặc xả mạnh Quỹ Bình ổn giá. Điều này tạo ra độ trễ: Giá vốn nhập hàng của PLX tăng từng ngày theo thế giới, nhưng giá bán ra bị kìm kẹp. Hậu quả là PLX phải chịu cảnh mua đắt, bán rẻ, khiến biên lợi nhuận bị bóp nghẹt, thậm chí có thể ghi nhận lỗ gộp trong các chu kỳ điều hành.
Khi giá xăng dầu tăng gấp rưỡi hoặc gấp đôi, PLX cần một lượng tiền mặt khổng lồ (vốn lưu động) lớn hơn tương ứng để nhập cùng một khối lượng hàng nhằm đảm bảo an ninh năng lượng quốc gia. Họ buộc phải tăng cường vay nợ ngắn hạn từ ngân hàng. Trong bối cảnh lạm phát cao, lãi suất ngân hàng tăng lên sẽ kéo theo chi phí tài chính của PLX phình to, ăn mòn trực tiếp vào lợi nhuận ròng.
Giá xăng quá đắt đỏ sẽ buộc người dân và các doanh nghiệp vận tải thắt chặt chi tiêu, cắt giảm nhu cầu đi lại. Sự sụt giảm về sản lượng tiêu thụ sẽ tác động tiêu cực đến doanh thu tổng thể của hệ thống bán lẻ.
Trong kịch bản Eo biển Hormuz đẩy giá dầu lên đỉnh điểm, dòng tiền trên thị trường chứng khoán sẽ cực kỳ phân hóa ngay trong lòng nhóm Dầu khí. BSR sẽ là ngôi sao sáng bùng nổ lợi nhuận ngắn hạn nhờ hàng tồn kho giá rẻ, biến nó thành công cụ đầu cơ lý tưởng. Trong khi đó, PLX sẽ phải gồng mình gánh chịu áp lực bình ổn vĩ mô, khiến biên lợi nhuận teo tóp và rủi ro tài chính gia tăng. Hiểu rõ sự khác biệt giữa “sản xuất” và “phân phối” là chìa khóa để tồn tại trong những cơn sóng địa chính trị chớp nhoáng này.